97久久精品国产精品青草,麻豆精品,亚洲一日韩欧美中文字幕欧美日韩在线精品一区二

目前國內相關研究選擇的數據資料多來自創業板或中小板上市公司，以受資企業上市后的績效來評判不同背景的風投資本是否對受資企業產生積極影響。本研究認為這些研究思路有三點不足：一是風投資本的運作機理決定了其只是企業短期的股權資本，在一段時期后，應該退出受資企業。所以考察風投資本對企業的影響不宜以受資企業上市后IPO抑價、IPO后的績效、上市后的資產負債率等指標作為衡量標準。二是能夠上市的受資企業只是鳳毛麟角，還存在大量的未上市的風投資本受資企業，這些企業才是最需要風投資本服務的對象，而現有研究忽略了不同背景風投資本對廣大未上市受資企業的影響。三是風投資本投資中小企業，既有經濟目的——實現資本增值，也有社會目的——緩解中小企業融資困難，對其他來源的長期低融資成本資金產生引致效應。在現階段，風投資本的社會功能無疑要優先考慮。而現有研究多以經濟效益作為評價標準，忽略了風投資本的社會功能。基于上述不足，本研究以不同背景風投資本在緩解中小企業融資困難中的作用為切入點，探究在新的經濟背景下，中小企業融資服務體系是否需要政府背景的風險投資？各種背景的風險投資在實踐中是否緩解了企業的融資約束？政府背景和非政府背景的風投資本在中小企業融資服務體系中的關系應如何合理界定？這些問題對于政府、企業和資本市場形成對風投資本的正確認識，更好地發揮風險投資在中小企業融資服務體系中的作用，促進政府出臺更適應中小企業需求的風投資金扶持政策具有積極的意義。

一、不同來源背景風投資本投資中小企業動機辨析

風險投資效益表現在以下幾個方面：一是緩解企業融資約束；二是促進企業發展，風投資本獲得回報；三是創造就業，促進地區經濟發展。不同背景的風投資金所追求的效率目標的側重點是不同的，不同背景的風投資本投資中小企業的動機也是不同的。實證分析風投資本對中小企業融資的影響，必須首先從理論上厘清不同背景的風投資本的投資目標，從而尋找最恰當的評價標準，得出有實踐意義的結論。

（一）政府背景風險投資的投資動機及評價

在市場經濟條件下，只有市場失靈領域才要求政府介入，風險投資也是如此。政府背景風險投資選擇的對象一般具有以下特點：第一，符合國家產業政策；第二，尚處于研發階段的企業，這些企業的研究開發費用大，但可獲得效益未卜，一旦研發成功可產生很強的社會溢出正效應；第三，存在外源性資金融資困難的中小企業，政府希望其風險投入可以起到示范—認證—引致的作用。從上述特點可以推斷，政府的風險投資的主要目的是緩解高新技術中小企業在初期階段的融資困難，幫助其突破融資約束，提高市場的勝算率，而不在于期待獲得投資收益回報。值得注意的是，政府背景風險資本對緩解所投資企業的融資約束是把雙刃劍：一方面，政府創投資金進入，表明該企業符合國家產業扶持政策方向，良好的政企關系可以引致社會資金；另一方面，由于政府投資的非盈利性及運用領域、規模、期限、管理水平等的限制，使其對社會資金的認證作用打了折扣，甚至政府過度介入會對市場產生擠出效應。在中國，政府風險投資是否具有引致社會資本、緩解中小企業融資約束功能是本研究實證分析中首先要探究的內容。

（二）非政府背景風險投資的投資動機及評價

非政府背景的風險投資指民營背景、外資背景、聯合背景的風險投資機構對中小企業的投資。在成熟的風險投資環境中，非政府背景的風投資金占主導地位，他們以資金收益的最大化為目標，在此目標下，非政府背景的風險資本對擬投資的企業有嚴格的選擇標準和篩選機制，所選擇的行業、投資時機、具體的企業都與政府背景的投資有很大的不同。發展前景良好、有明朗的盈利前景、正處于生產周期成熟階段的企業是非政府風投資金在投資市場中競相追逐的對象，投資管理模式市場化，投資后為了自身利益積極參與被投資企業的管理。這種投資目標帶來的影響也具有兩面性，Megginson和Wiss（1991）以1983～1987年美國上市公司為樣本進行實證研究，結果顯示風險投資機構以專業素質對擬投資企業進行選擇這一行為，一定程度上起到了為企業增加信用的作用，降低了信貸市場上中小企業的信息不對稱，其投資行為具有對社會資金的認證和引致作用。但是這種作用只會錦上添花，引導社會資金流向資金原本充裕的企業，深受融資約束困擾的企業卻不能從中受益。在中國，隨著私人資本不斷進入風險投資行業，非政府背景風險投資成為不可忽視的力量，在受資企業經營績效和風投資金投資績效最大化雙重目標下，非政府背景風險投資資金的選擇有何特點，與政府背景的風險投資在中國中小企業融資服務實踐中如何分工，是本研究要探究的第二個內容。

盡管不同背景的風險投資資金投資目的不同，但兩者不存在截然的矛盾。政府背景的風險投資以社會效益為重，但是如果完全不顧及經濟效益，政府的財政資金就難有后續性，社會效益也得不到保證。對于非政府背景的風險投資機構，有經濟效益才能鼓勵其繼續投資，但如果忽視社會效益，就違背了風投資本出現的初衷，投資對象狹窄，最終影響經濟效益。因此不管何種背景的風投資本，兩種效益都必須兼顧，根據具體的經濟形勢調整側重點。在現階段宏觀經濟形勢下，中國風投資本的社會目標應優先于經濟目標，為緩解企業融資困難服務應融入風險投資機構的經營理念中。

三、不同背景風投資本的中小企業融資服務效率實證分析

以企業融資約束緩解程度作為衡量風投資本為中小企業融資服務效率的替代指標，作為被解釋變量，這里選取的指標有兩個：一是受資企業在接受投資的特定時段內能否上市。被投資企業順利上市，既意味著風投資本能順利獲利退出，中小企業的融資約束也得到緩解。因此是否有助于推動企業上市是本研究用于衡量風投資本為中小企業融資服務效率的一個指標。本文以樣本企業接受第一筆風險資本到上市所需的年限為細化指標。二是非上市企業在接受風險投資一段時間后獲得銀行等金融機構貸款的改善情況。在中國中小企業能否上市受到諸多因素的制約，以能否上市作為衡量指標有一定的偏頗，必須尋找另一個具有普適性的指標來考察風投資本對中小企業融資服務效率。Kwok和Tadesse（2006）發現文化環境差異會影響一國金融體系中政府和市場的關系，風險厭惡程度高的國家更青睞以銀行為主導的金融結構。在中國，銀行貸款歷來是各類型企業最期盼的較低成本的資金來源，但是趨利性使商業性金融機構不愿投資于規模小、風險大的新興企業。那么，風險資本的加入能否緩解企業難以獲得金融機構貸款這一外源性債務資金的困境？已有研究指出非政府背景的風險投資為維護自身的利益在投資前對擬投資企業要進行嚴格的篩選，這種篩選一定程度上消除了市場上資金提供者和資金需求者之間的信息不對稱和投資前景的不確定性，市場一般也認為經過專業投資者篩選后的企業應該是具有發展潛力的優質企業，愿意跟風投資。這種篩選作用在處于初創期的受資企業身上更明顯。而對于政府背景的風險機構，政府投資的政策傾向性也會引導市場資金流向風險資金的受資企業，企業獲得外源性債務資金的可能性增大。因此，本研究將樣本中非上市公司在接受風險投資后第5年年末資產負債表中的長期借款額占總資產的比例作為衡量風投資本為中小企業融資服務效率的另一指標。這里的長期借款指企業向銀行或其他金融機構借入的期限在一年以上（不含一年）或超過一年的一個營業周期以上的各項借款。
(責任編輯：海諾)

北京瑞華嘉誠投資產業意見-基于受資企業視角